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并购商誉及其减值风险:案例分析与实证检验

 

胡晓馨1   黄晓波2(通讯作者)(教授/博士)(1湖北大学楚才学院  2湖北大学商学院 湖北武汉 430062

 

【摘要】  文章以中弘股份并购A&K公司为例,同时利用2007年到2017年上海证券交易所和深圳证券交易所A股合并商誉和商誉减值年度数据,对合并商誉和商誉减值如何影响公司绩效进行案例分析与实证检验。结果发现,合并商誉和商誉减值对公司的财务绩效均具有显著的负面影响;商誉减值对公司的市场绩效具有持续的、显著的负面影响;但合并商誉对公司的市场绩效具有持续的、显著的正面影响。这些研究发现深化了对于我国资本市场和上市公司行为的认识:(1)总体上看,并购商誉可以提升公司的股票价格和市场价值,这是近年来我国资本市场上并购风起云涌的根源所在。(2)合并商誉对于财务绩效和市场绩效具有相反的影响,表明我国A股市场缺乏效率。(3)不管是对于财务绩效还是市场绩效,商誉减值都具有显著的负面影响,这表明,对并购对象的估值是决定并购成败的重要因素。此外,文章的研究发现对于改进合并商誉和商誉减值的会计核算、加强合并商誉以及商誉减值的审计和监管都具有借鉴意义。

【关键词】  并购商誉;商誉减值;中弘股份;A&K公司;财务绩效;市场绩效

【中图分类号】  F275  【文献标识码】  A  【文章编号】  1002-5812201909-0016-04

 

 

[1]一、引言

20182019年新旧交替之际,商誉减值给我国股市带来了巨大冲击。2018118日,中弘股份(股票代码:000979)被深圳证券交易所摘牌,成为A股市场上第一只因收盘价连续20个交易日低于1元而退市的公司。而2017年并购ABERCROMBIE & KENT GROUP OF COMPANIES S.A公司(以下简称A&K公司)产生的高达 21.6亿元的商誉,是中弘股份走向灭亡的导火索。20191月,上市公司大面积业绩暴雷,天神娱乐(002354)、宁波东力(002164)、华映科技(000536)、华业资本(600240)、飞乐音响(600651)等公司的预亏金额超过了总市值,使疲软的股票市场雪上加霜。而造成大面积业绩暴雷的主要原因是商誉减值。

商誉减值不仅给广大投资者造成了巨大的损失,而且成为笼罩在股票市场上的巨大阴影,成为阻碍股票市场健康发展的巨大隐患。因此,对于我国上市公司的并购商誉及其减值风险,应进行深刻的反思。本文从并购商誉及其减值风险视角,以中弘股份并购A&K公司为例,同时利用大样本数据,对公司并购的后果进行案例分析和实证检验。

二、中弘股份和A&K公司的基本情况

(一)中弘股份简介

中弘控股股份有限公司的前身是安徽宿州科苑集团有限责任公司。1997818日,安徽宿州科苑集团有限责任公司整体变更为股份有限公司。此后,经历了多次股权转让、权益分派,以及非公开发行股票。20101月,中弘卓业集团有限公司持有股份397 826 988股,占总股本的70.75%,成为公司第一大股东和控股股东。20103月,成立中弘控股股份有限公司(以下简称中弘股份),并在深交所上市(股票代码:000979)。中弘股份的主营业务包括商业地产、住宅地产、文化旅游产品等,先后获得房地产500强企业”“北京房地产成长型品牌企业”“北京地产资信20等荣誉称号。

(二)A&K公司简介

A&K公司是一家国际领先的高端旅游服务商,是全球高端旅游服务的领跑者之一。A&K 公司通过旗下子公司从事旅游管理和旅游服务,采用差异化、垂直的运营模式,对产业链的上、中、下游进行整合,业务范围涵盖从客户旅游咨询到具体旅游产品的终端消费全过程。A&K 公司的客户遍布100多个国家或地区,在全世界高端旅游界享有较高声誉。2015 年,A&K 被评为世界旅游第二大品牌。

三、中弘股份并购A&K公司的过程

在被中弘股份并购之前,A&K公司的股东有A&K Cayman LPA&K Equity Holdings Ltd.LTIP),Mrs.Jorie Butler Kent Mr.Geoffrey Kent,持有的股份分别为61.07%4.25%15.04%15.04%。为了拓展高端旅游业务,中弘股份分两阶段收购A&K公司90.5%的股权。

2016722日,中弘集团下属境外子公司衍昭与A&K Cayman LP等相关方签订《A&K购买与出售协议》,购买了A&K公司90.5%的股权,实现了第一阶段的目标。2017524日,中弘股份拟以现金为对价向衍昭收购其持有A&K公司90.5%的股份和相关权益份额,交易价格为 41 249.26 万美元。合并成本大于所享有公司净资产份额的差额为 2 161 742 627.23 元,形成巨额商誉。

2018428日,中弘股份2017年度财务报表被亚太(集团)会计师事务所出具了保留意见审计报告。其中,形成保留意见的基础包括中弘控股股份有限公司不能为并购AK公司形成的2 161 742 627.23元商誉提供估值测算依据,无法获取有关商誉减值的充分、适当的审计证据。

2018620日,中弘股份发布《关于新增债务逾期》公告指出,从2018 5 1 日到2018 6 19 日,累计新增逾期债务本息合计金额为 75 388.08 万元,包括逾期本金 62 185.00 万元和逾期利息 13 203.08 万元,占2017 12 31 日净资产的 10.29%。中弘股份陷入了债务危机。由于资金紧张,公司在建地产项目基本上都处于停工状态。

2018118日,深交所发布公告称,由于913日至1018日连续20个交易日每日收盘价均低于股票面值(1元),根据《股票上市规则》的规定以及上市委员会的审核意见,中弘股份被终止上市。中弘股份成为第一只因收盘价连续20个交易日低于1元而退市的A股。

20181016日起,中弘股份进入退市整理期,交易期限30个交易日。20181227日,中弘股份董事会发布《关于公司股票终止上市并摘牌的公告》称:本公司股票已被深圳证券交易所决定终止上市,将在20181228日被深圳证券交易所摘牌。宣告中弘股份正式退出A股市场。

四、并购A&K公司对中弘股份财务状况和股价的影响

并购A&K公司之后,截至20171231日,中弘股份合并商誉余额高达3 028 984 660.41元,占净资产的35.77%。中弘股份的财务状况急剧恶化(见表1)。中弘股份利润总额从2016年的19 589万元下降到-260 970万元;净资产收益率从2016年的2%下降到-27%;每股收益从2016年的0.02元下降到-0.3元。负债总额从2 304 933万元增加到3 671 258万元,上升59%;资产负债率从69%上升到81%。同时,应收账款周转率、存货周转率和总资产周转率大幅下降。

巨额的合并商誉以及商誉减值,急剧上升的负债率以及急剧下降的盈利能力,导致中弘股份的股票价格急剧下跌(见表2)。

五、并购商誉及其减值风险的实证检验

中弘股份并购A&K公司案例是否具有典型意义?并购商誉及其减值对公司的财务状况是否一定会产生负面影响?对于并购商誉及其减值,资本市场会产生怎样的反应?本文利用2007年以来发生并购公司的数据,对此进行实证检验。

(一)理论假说

根据中弘股份并购A&K公司案例,本文提出以下理论假设:

H1:并购商誉对公司财务绩效有显著的负面影响。

H2:并购商誉减值准备对公司财务绩效有显著的负面影响。

H3:并购商誉对公司市场绩效有显著的负面影响。

H4:并购商誉减值准备对公司市场绩效有显著的负面影响。

(二)变量及其计量

1.被解释变量。被解释变量是公司绩效,包括财务绩效和市场绩效。其中,财务绩效用净资产收益率和每股收益反映,市场绩效用股票价格和托宾Q值反映。

2.解释变量。解释变量有合并商誉和商誉减值准备,分别用期末商誉总额/期末净资产总额期末商誉减值准备/期末净资产总额计量。

3.控制变量。控制变量包括公司规模、成长性、资本结构、行业和年份。其中,公司规模用期末总资产的自然对数计量;成长性用主营业务收入增长率计量;资本结构用资产负债率计量。

具体变量如表3所示。

(三)回归模型

分别建立财务绩效模型(模型1)和市场绩效模型(模型2)进行回归分析。

EPSi,t01GTNi,t2GANi,t3SIZEi,t4GROWTHi,t5LOARi,t+∑YEAR+∑INDUSTRY+εi,t(模型1

TBQi,t01GTNi,t2GANi,t3SIZEi,t4GROWTHi,t5LOARi,t+∑YEAR+∑INDUSTRY+ui,t(模型2

(四)样本选择、数据来源与数据处理

以上海证券交易所和深圳证券交易所A股为研究对象,不包括金融业公司和ST公司。样本时限从2007年到2017年。首先,在国泰安数据库中下载原始数据;然后,剔除没有并购商誉和商誉减值准备的数据。在EXCEL中把数据处理好后导入STATA 14.0,利用winsor命令对所有连续变量做5%的缩尾处理。

(五)描述性统计分析

变量的描述性统计分析结果见表4。从表4可以看出,9 315个观测值平均的期末商誉总额/期末净资产总额GIN)为0.0574,平均的期末商誉减值准备/期末净资产总额GAN)为0.0018。此外,样本公司ROE的平均值为0.0805EPS的平均值为0.3891PRICE的平均值为15.8827TBQ的平均值为2.323

(六)相关分析

从下页表5变量的相关分析结果中可以看出:

1)并购商誉(GTN)与净资产收益率(ROE)、每股收益(EPS)的相关系数分别为-0.0286-0.0296,不显著。

2)商誉减值(GAN)与净资产收益率(ROE)、每股收益(EPS)显著负相关,相关系数分别为-0.1104-0.1293,在1%水平上显著。

3)并购商誉(GTN)与股票价格(PRICE)、托宾Q值(TBQ)均显著正相关,相关系数分别为0.20270.2676,均在1%水平上显著。

4)商誉减值(GAN)与股票价格(PRICE)显著负相关,相关系数为-0.0792,显著性水平为1%;商誉减值(GAN)与托宾Q值(TBQ)的相关系数为  -0.0082,不显著。

(七)回归分析

下页6为模型1(财务绩效模型)和模型2(市场绩效模型)的回归分析结果。

从财务绩效模型的回归分析结果可以发现:

1)并购商誉(GTN)与每股收益(EPS)的回归系数为-0.040,且在1%水平上显著,说明并购商誉(GTN)对每股收益(EPS)有显著的负面影响。即期末商誉总额/期末净资产总额越大,每股收益(EPS)越小,这与假设1一致。

2)商誉减值(GAN)与每股收益(EPS)的回归系数为-5.270,且在1%水平上显著,说明商誉减值(GAN)对每股收益(EPS)有显著的负面影响,即期末商誉减值准备/期末净资产总额越大,每股收益(EPS)越小,这与假设2一致。

从市场绩效模型的回归分析结果可以发现:

1)并购商誉(GTN)与托宾Q值(TBQ)的回归系数为2.419,且在1%水平上显著,说明并购商誉(GTN)对托宾Q值(TBQ)有显著的正面影响,即期末商誉减值准备/期末净资产总额越大,托宾Q值(TBQ)越大,这与假设3相反。

2)商誉减值(GAN)与托宾Q值(TBQ)的回归系数为-17.879,且在1%水平上显著,说明商誉减值(GAN)对托宾Q值(TBQ)有显著的负面影响,即期末商誉减值准备/期末净资产总额越大,托宾Q值(TBQ)越小,这与假设4一致。

(八)稳健性检验

用净资产收益率(ROE)替换每股收益(EPS)对财务绩效模型的稳健性进行检验,用股票价格(PRICE)替换托宾Q值(TBQ)对市场绩效模型的稳健性进行检验。结果发现,主要解释变量的符号和显著性水平与回归分析结果基本一致,说明回归分析结果是比较稳健的。

六、并购商誉及其减值风险的持续性实证检验

分别以滞后1年、2年和3年的托宾QTBQ1TBQ2TBQ3作为被解释变量,采用市场绩效模型进行回归分析,结果见表7。从表7可以看出,分别以TBQ1TBQ2TBQ3作为被解释变量的回归结果,与以TBQ作为被解释变量的回归结果完全一致。即并购商誉GTN对滞后1年、2年和3年的托宾Q值都有显著的正面影响,而商誉减值(GAN)对滞后1年、2年和3年的托宾Q值都有显著的负面影响。

分别生成滞后1年、2年和3年的股票价格,即PRICE1PRICE2PRICE3,并用PRICE1替换TBQ1、用PRICE2替换TBQ2、用PRICE3替换TBQ3对并购商誉及其减值风险的持续性进行稳健性检验。结果发现,并购商誉GTN和商誉减值(GAN)的回归系数符号和显著性水平不变,即并购商誉及其减值风险持续性的回归分析结果是稳健的。

七、研究结论

中弘股份并购A&K公司产生的巨额商誉以及商誉减值,使中弘股份的财务状况急剧恶化,股票价格急剧下跌。本文利用2007年到2017年上海证券交易所和深圳证券交易所A股合并商誉和商誉减值年度数据,对合并商誉和商誉减值如何影响公司绩效进行实证检验。结果发现,合并商誉和商誉减值对公司的财务绩效均具有显著的负面影响;商誉减值对公司的市场绩效具有持续的、显著的负面影响;但合并商誉对公司的市场绩效具有持续的、显著的正面影响。

本文的研究发现,深化了对于我国资本市场和上市公司行为的认识,主要体现在以下方面:(1)总体上看,并购商誉可以提升公司的股票价格和市场价值,这是近年来我国资本市场上并购风起云涌的根源所在。(2)合并商誉对于财务绩效有显著的负面影响,对于市场绩效有显著的正面影响。这种相反的影响表明,我国A股市场缺乏效率。在有效市场,财务绩效是市场绩效的基础,股价随业绩的升降而涨跌。(3)不管是对于财务绩效还是市场绩效,商誉减值都具有显著的负面影响。这表明,对并购对象的估值是影响并购成败的重要因素。此外,本文的研究发现,对于改进合并商誉和商誉减值的会计核算、加强合并商誉以及商誉减值的审计和监管都具有借鉴意义。X

 

 

【主要参考文献】

1 ]陈力生.合并商誉减值测试的会计问题研究[J.财会月刊,2010,(4下):54-55.

2 陈敏,黄斌.高管薪酬结构与合并商誉确认——基于上市公司的实证研究[J.财会通讯,2015,(13):25-28.

3 ]冯科,杨威.并购商誉能提升公司价值吗? ——基于会计业绩和市场业绩双重视角的经验证据[J.北京工商大学学报(社会科学版),2018333):20 -32.

4 ]谢纪刚,张秋生.股份支付、交易制度与商誉高估——基于中小板公司并购的数据分析[J.会计研究,2013,(12):47-52.

5 ]杨威,宋敏,冯科.并购商誉、投资者过度反应与股价泡沫及崩盘[J.中国工业经济,2018,(06):156-173.

 

【作者简介】

黄晓波,男,湖北大学商学院教授,管理学(会计学)博士,本文通讯作者;研究方向:公司财务管理。

胡晓馨,女,湖北大学楚才学院学生;研究方向:公司财务管理。

 



【基金项目】2018年度湖北省社科基金项目治理结构、财务政策与公司绩效(项目编号:HBSK2018041);2018年湖北大学楚才学院大学生科研重点项目并购商誉及其减值风险实证研究(项目编号:20181111003)。

文章刊登于《商业会计》2019年5月第9期

并购商誉及其减值风险:案例分析与实证检验.pdf

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